5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其累计(jì)有(yǒu)效(xiào)认购(gòu)申请份(fèn)额总额(é)超过20亿份(fèn)发行(xíng)上限，将启动比例配(pèi)售。这则(zé)小公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估(gū)”的(de)行情(qíng)，市场关注度非常高(gāo)，5月15日(rì)首批3只央企回报(bào)ETF发(fā)行，更成为(wèi)这一波“中特(tè)估”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一(yī)些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为(wèi)市场关注焦点，中(zhōng)国基金报采访多位投(tóu)研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特估”主题积(jī)极追捧(pěng)。不(bù)仅华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售(shòu)”情(qíng)况，今年场内(nèi)多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。<麻雀养大了认主吗，麻雀智商相当于几岁/p>

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主题基金发行，市场(chǎng)对(duì)此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技(jì)引领、央企现(xiàn)代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国(guó)企基金(jīn)在(zài)排队(duì)入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金(jīn)经(jīng)理何(hé)龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催(cuī)化因素的，近期银行股大涨的一个(gè)催化(huà)因素就是(shì)积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行(xíng)，和(hé)诸(zhū)多主题基金的(de)申报发(fā)行，我认为(wèi)确(què)实会成(chéng)为(wèi)引爆(bào)行情(qíng)的催化剂，基本(běn)面、资(zī)金面、政(zhèng)策面都在(zài)向好，下半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒(héng)更(gèng)是表示。

　　同样(yàng)，博时基金(jīn)指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振(zhèn)建就表示，近期密集申报的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及(jí)“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持(chí)央国(guó)企的(de)估(gū)值(zhí)重塑(sù)。

　　“央(yāng)企ETF的发行将(jiāng)成为行(xíng)情(qíng)进一步上(shàng)涨的催化剂。去年以来(lái)公募基金发(fā)行整(zhěng)体平淡，近期(qī)多只国央(yāng)企主题基金申报和发(fā)行，行情火(huǒ)热(rè)下将为市(shì)场带来(lái)增量资金，有(yǒu)望推(tuī)动进一步(bù)上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进一步(bù)表示(shì)。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募(mù)基金积极布局央国(guó)企主(zhǔ)题基(jī)金，一方面是因为新一轮深化国企改革的大幕(mù)将拉开，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央国(guó)企上市公司的投资价值(zhí)凸(tū)显，该主题的基金将为(wèi)投资者提供更丰富的(de)工具以参与(yǔ)到央国企(qǐ)投资。另一方(fāng)面是落实公募基金行业高(gāo)质量发展的要求，引导更多(duō)资金参与央国企改(gǎi)革，更(gèng)好发挥(huī)公募基金服务(wù)资本市场(chǎng)改(gǎi)革、服务(wù)实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央(yāng)企ETF的(de)发行将为央企相关标的和(hé)板(bǎn)块(kuài)带来增量资金，提(tí)升交易活跃度，有望成(chéng)为中特(tè)估行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　存(cún)量(liàng)市场中(zhōng)变赛道

　　积极调(diào)仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情明显，中特估和人(rén)工(gōng)智能成为两大明显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新能源等前期热门(mén)赛道股冷却，在此(cǐ)背景(jǐng)下，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒直言，自己目前(qián)重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方(fāng)国资(zī)所(suǒ)在的行业，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本(běn)面在今年会有重大的向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会受(shòu)益(yì)于煤炭(tàn)价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于(yú)今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国(guó)有企业改革的推进，大概率这些企业(yè)会进入一个提(tí)质增效、释放(fàng)业绩的过(guò)程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特(tè)估(gū)是过去5年10年(nián)改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也(yě)非常吻合，为在下半年(nián)抓住(zhù)这(zhè)波中特估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特估(gū)的(de)投资机会，判断中特估的机会未来(lái)三年分两个阶(jiē)段(duàn)。”融通(tōng)红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙表示，第一阶(jiē)段也就(jiù)是(shì)今(jīn)年以数字经(jīng)济和“一(yī)带(dài)一路(lù)”的主题普涨性机(jī)会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段是(shì)未来两年，在主题(tí)性机会消散以后，基于顶层设计对国央经营(yíng)管理价值(zhí)导向变(biàn)化(huà)，我(wǒ)们判断经(jīng)营成果随(suí)之改变是一(yī)个慢(màn)变量，会在未来两年(nián)体现在每一个(gè)央国企的报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强(qiáng)调，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显著(zhù)正向变化(huà)的个股(gǔ)提(tí)前进行布局，比如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不少基金(jīn)在行动。国金证券研(yán)究所数据(jù)显(xiǎn)示，偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年年报前(qián)十大(dà)重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的(de)持(chí)仓中，“中特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持有股票市值比(bǐ)例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显(xiǎn)提高(gāo)。上(shàng)述(shù)数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计了(le)各基(jī)金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总(zǒng)市值比例，一(yī)季(jì)度超(chāo)过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年(nián)末不持有“中特估(gū)”概(gài)念股，但在一(yī)季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据统计也(yě)显(xiǎn)示，一季(jì)度主动偏股型公募基(jī)金对港(gǎng)股央(yāng)国企的持股(gǔ)市值(zhí)比重达到2019年(nián)以来(lái)的(de)新高，港股(gǔ)央国(guó)企(qǐ)持(chí)股总市(shì)值占港股持股(gǔ)总(zǒng)市(shì)值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的股(gǔ)票库

　　可以说(shuō)中国特色(sè)估值(zhí)体(tǐ)系，正(zhèng)深(shēn)刻(kè)影响基金公司的投研，落实到日常(cháng)的(de)投研流程和(hé)实践之中(zhōng)，不少(shǎo)基(jī)金公司在加大投研力量，更有专(zhuān)门构建(jiàn)国(guó)央企股(gǔ)票库。

　　融通红(hóng)利机会基金(jīn)经理何龙就介绍，一(yī)方面，从顶(dǐng)层设计(jì)改变(biàn)研究员过去对国(guó)央企的(de)固定思维(wéi)，需要(yào)实地考察国央企(qǐ)，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意(yì)交流的(de)契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求(qiú)研究员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行业的所有国央企(qǐ)构建(jiàn)专门的股票库(kù)，并(bìng)进行长期(qī)跟踪，包括考察其实地调研(yán)的的(de)成果，了解国央企经营思路(lù)和财务导向的变(biàn)化，结合行业(yè)趋(qū)势和(hé)特(tè)征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也(yě)谈(tán)到“认识”上的重视。他表(biǎo)示(shì)，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的(de)认识：首先(xiān)要(yào)认识市场体制机制、行业产业(yè)结构、主体(tǐ)持续发(fā)展能力等(děng)方面所体现的(de)鲜明中(zhōng)国元(yuán)素和发展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是(shì)在(zài)此基础上(shàng)构(gòu)建(jiàn)的(de)具(jù)有时代特征和(hé)中国特色、符合国家战(zhàn)略导向的估值体系，而不是简单套(tào)用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提(tí)法(fǎ)，但是这个(gè)概念所涉及(jí)到(dào)的行(xíng)业和公(gōng)司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家基金一(yī)直非常关注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一定能够抓住(zhù)中(zhōng)特估这波(bō)行情(qíng)的机会的。同时，随着时局的变化，也在(zài)增(zēng)加相关行业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特(tè)色的(de)估值体系(xì)是资(zī)本市场使命，投资(zī)者需要(yào)学(xué)习领会并针对原(yuán)有的(de)估值体系进行(xíng)改造，以适(shì)应(yīng)现实(shí)的需要(yào)。明(míng)确该体系(xì)的框架是第一位的工(gōng)作，合理设(shè)置指(zhǐ)标也非(fēi)常重要，投资者的认可和实施是最终该体系(xì)能否具备(bèi)长期(qī)价值的基(jī)础。不过(guò)，他也(yě)提醒(xǐng)，人为的拔估值是(shì)很大的认知误区，市场化认可是(shì)基本的常识(shí)，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现社会(huì)价值与国(guó)家(jiā)战略价值

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央国(guó)企是国民(mín)经济的支柱，国(guó)企央(yāng)企发展要符合国家战(zhàn)略发展发向，更(gèng)需要承担社会公共责(zé)任等。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认(rèn)为，对(duì)于国央企的估值方式要充(chōng)分体现企业(yè)的社会价值(zhí)与国(guó)家战略(lüè)价(jià)值，目前已经形成了(le)初步的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担(dān)社会价值、符合国家战略发展的(de)价值？首要任务(wù)就构建中国(guó)特色(sè)的价值(zhí)评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流折现为主要(yào)方法(fǎ)的单一价(jià)值(zhí)估值体系，转向社会整体价(jià)值观念、纳入中国特色的ESG评价(jià)体系，充分体现企(qǐ)业的社会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值。”博时基金指数(shù)与(yǔ)量化投资部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年(nián)来国(guó)资委指导(dǎo)国内团队对于中国特(tè)色(sè)ESG披(pī)露与评(píng)价体(tǐ)系不(bù)断探索(suǒ)，结合国(guó)际通(tōng)用规则，目(mù)前已经形成了初步的企业社会(huì)价(jià)值评价体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业(yè)务总监、基金经(jīng)理(lǐ)王帅也(yě)认为，“中特估”应该是(shì)注重企业价(jià)麻雀养大了认主吗，麻雀智商相当于几岁值的可(kě)持续估值，要重视(shì)股东、员工和(hé)社会责任等要素对企业(yè)稳健成长的重(zhòng)大意义，重(zhòng)视稳(wěn)定的现金流、持(chí)续(xù)增长(zhǎng)的盈利、科技(jì)创新对提(tí)升企业内(nèi)在(zài)价值的积极作用(yòng)，这样有(yǒu)利于提高估值定价(jià)模型的科学(xué)性和有效性。

　　“在(zài)指数编(biān)制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的量化(huà)指标(biāo)可以使(shǐ)用，包括净资(zī)产收益(yì)率、营业现金比率、资产负(fù)债率、研发经费投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精(jīng)选基金经(jīng)理李欣更细致(zhì)分(fēn)析在估值思维、估值结(jié)论、估值(zhí)判断上有变化，尤(yóu)其是估值的方法和指(zhǐ)标上(shàng)，他认为(wèi)其包括(kuò)产(chǎn)业链上下游(yóu)的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的(de)研究，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发(fā)展等(děng)各(gè)种(zhǒng)因素与企业价值(zhí)的关系(xì)。这(zhè)些(xiē)因素(sù)在(zài)对估值结论(lùn)和判断的影响上，也使得(dé)中国(guó)特色的估值体系与传统的估值(zhí)体系(xì)有(yǒu)所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维(wéi)的变化，还有(yǒu)估(gū)值结论和估值判断的(de)变(biàn)化，都(dōu)是为了更(gèng)好地适应中国的(de)市(shì)场和经济(jì)特点，提供(gōng)更精准(zhǔn)、更合(hé)理的企业估值信(xìn)息。”李(lǐ)欣表(biǎo)示(shì)。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)魏凤(fèng)春直(zhí)言，这(zhè)需要在(zài)实践中进(jìn)行探索(suǒ)，目(mù)前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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