主要内容

　　营收“逆(nì)PPI式”改(gǎi)善但工业(yè)利润仍承压(yā)，主(zhǔ)因成本与费(fèi)用(yòng)压力仍构成掣肘。3 月工业企业利润当月同比(bǐ)仅小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍处较深(shēn)收(shōu)缩(suō)区间。虽(suī)然3月(yuè)在(zài)需(xū)求侧经济(jì)数据表现(xiàn)亮眼后，工业企(qǐ)业(yè)实(shí)际营(yíng)收增速积(jī)极回升，抵消PPI回落的抑(yì)制，令(lìng)3月名义营(yíng)收增速回升，但整体企业盈利压力仍大(dà)，主要源于两方(fāng)面(miàn)，其一是国(guó)际高油价导(dǎo)致的输(shū)入性成本压(yā)力仍在约束利润改善，3月营业成本对当(dāng)月利润(rùn)拖累幅度仅收窄(zhǎi)2.1个(gè)百分点至-13.8个百分点，拖累程度仍(réng)然较深(shēn)。其二(èr)是今年降(jiàng)费(fèi)政策未再明显(xiǎn)新增，加之部分企业开始补(bǔ)缴社保费(fèi)，企业费用同比压力开始加(jiā)大(dà)，3月费用对当月利润(rùn)拖累幅度大幅(fú)扩大6.1个百分点(diǎn)至-9.5个(gè)百分点。与去年费(fèi)用率改善拉(lā)动利(lì)润增速6个百分点形成鲜明对比。

　　营收：消费(fèi)短期(qī)较快(kuài)恢复加之投资韧性支撑营收增(zēng)速回升，但高油(yóu)价仍(réng)构成约束。3月(yuè)工业(yè)企(qǐ)业营收增速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上看(kàn)，下(xià)游消费相关行业营收(shōu)增速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了(le)PPI回落(luò)对(duì)于名义(yì)营收增速(sù)的拖累，其中汽车、家具(jù)、计算机(jī)通信电子设备等(děng)均回升明显，显示递延需求释放(fàng)以及(jí)汽车集中降(jiàng)价等(děng)对(duì)于短期消费需求的推(tuī)动。其(qí)次(cì)，煤炭冶金产(chǎn)业链营(yíng)收增速延续改善(shàn)，显示保交楼政策推动地产建安投资构成支撑，但石油化工产(chǎn)业链(liàn)营收增(zēng)速(sù)（名义(yì)-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高油价对于石化产(chǎn)业链相关行业需求持续构成抑制。

　　成(ché蒙古女人为什么不能碰ng)本率：虽然煤价回(huí)落已在缓和中下游成本压力，但高油价继续构(gòu)成输入性(xìng)成本传(chuán)导。3月工业企(qǐ)业(yè)成本(běn)率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力(lì)仍然偏大(dà)，尤(yóu)其是(shì)高油价(jià)下的(de)国内石(shí)化产(chǎn)业链，成(chéng)本率同比增量扩大(dà)14bp至261bp，绝对水平明显高于(yú)其他行业。由于我国石化(huà)产业(yè)链主要为中下游，上游(yóu)环节在(zài)海外主要原油寡头国家，因而国际高油价带来的上游利(lì)润改善无法被国内产业(yè)链(liàn)吸(xī)收(shōu)，国内以(yǐ)中下游为主的石(shí)化产业链反而会(huì)在高油价下受到输入性成本压力，也即3月的情(qíng)况。相较而(ér)言，煤(méi)炭产(chǎn)业(yè)链上中下(xià)游均(jūn)在(zài)国内，所(suǒ)以虽然3月煤炭冶(yě)金产业成本率同比(bǐ)增量也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价下行导致煤(méi)炭产业链(liàn)上游成本(běn)率(lǜ)被(bèi)动(dòng)走高(gāo)、利润(rùn)承压，而中下(xià)游成本率实(shí)际上是改(gǎi)善的(de)，与此同时(shí)，更(gèng)靠近(jìn)下游的消费(fèi)行业成(chéng)本率也明显改善。

　　利润：下游消费行业利润仍显现韧(rèn)性，但石化产业链利(lì)润(rùn)在高油价下仍承压。分行业看，与2023年2月相比(bǐ)，下游消费行(xíng)业(yè)面临最(zuì)大的(de)成本压力(lì)改善和积极(jí)的营业收(shōu)入回升，因(yīn)而下游消(xiāo)费行业利润增速恢复(fù)继续好于其他行业，单(dān)月改善8.8pct至(zhì)-14.9％，汽车、家具、电子设备等改善明显(xiǎn)，煤(méi)炭冶(yě)金产业链中下(xià)游利(lì)润增(zēng)速也积(jī)极改善，相(xiāng)较(jiào)而言，石(shí)化(huà)产业链行业(yè)在营业收(shōu)入与成(chéng)本压力均承压背景下(xià)，利(lì)润增速(sù)仍处于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　关注二季度企业盈(yíng)利(lì)三(sān)重(zhòng)风(fēng)险，以及下半年(nián)潜在的(de)内(nèi)生恢(huī)复空间。3月工业企业利润数据显示，虽(suī)然经(jīng)济需求(qiú)侧短期恢复较(jiào)快，但(dàn)在成本与费(fèi)用压力背(bèi)景下，企业(yè)盈利仍(réng)然(rán)承压，而展望(wàng)二季(jì)度，关(guān)注(zhù)企业(yè)盈利的三(sān)重风险，其一是经济内生动能弱化。伴(bàn)随递延需求主导的需求脉冲性回升过(guò)程逐步结束(shù)，经济(jì)内生动能仍面临(lín)弱化(huà)风险。其二是(shì)高油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式(shì)减(jiǎn)产操作(zuò)，加(jiā)之全球(qiú)服务(wù)消费逐步恢复，国(guó)际(jì)油价或再(zài)度(dù)走高，这也(yě)意味着(zhe)成本压力(lì)仍较大。其三是费用率(lǜ)对于利润的拖累，企(qǐ)业逐步补缴前期社(shè)保费缓缴等，以及今(jīn)年目前(qián)降费政策更多为延续而非新增，费用率对(duì)于利润同比(bǐ)增速的的拖(tuō)累(lèi)也将逐步显现，二(èr)季度剔除基数扰动后的企业盈利(lì)真实修复过程或相(xiāng)对缓(huǎn)慢。而展望下半年，经济内生动(dòng)能的复苏可以期待，两(liǎng)大领先指标已经验证，重(zhòng)点关注下半年(nián)经济内生动能逐步复苏(sū)、国际(jì)油价涨幅逐步趋缓后工(gōng)业企业利润的修复空(kōng)间。

　　风险提示：外(wài)部(bù)地(dì)缘(yuán)政治风险，疫情形(xíng)势变化。

　　以下为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承压，主因成本与费用压力仍是(shì)掣肘(zhǒu)。

　　3月工(gōng)业企业利润累计同比仅小幅回升(shēng)1.5个百分(fēn)点(diǎn)至-21.4％，当月同比也仅小(xiǎo)幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收(shōu)缩(suō)区(qū)间。虽(suī)然(rán)3月在需求(qiú)侧经济(jì)数据(jù)表现亮(liàng)眼后，工业企业(yè)实际营收增速已积极回升，抵消了PPI回(huí)落带来的抑(yì)制，3月名(míng)义营收增速(sù)回(huí)升2.1pct至0.8％，但整体(tǐ)企业盈利压力仍大(dà)，主(zhǔ)要源于两个方(fāng)面：

　　其一是(shì)国际高油价导(dǎo)致的(de)输(shū)入性成本压力(lì)仍在约束利(lì)润(rùn)改善，3月营业成本对(duì)当(dāng)月利润拖(tuō)累幅度仅(jǐn)收窄(zhǎi)2.1个(gè)百(bǎi)分点至-13.8个百分点，拖累(lèi)程(chéng)度仍然较深。

　　其二是(shì)今年降费政(zhèng)策未再明显(xiǎn)新增，加之(zhī)部分企业开始补缴社保费，企业费(fèi)用同比(bǐ)压力开始(shǐ)加大，3月费用(yòng)对当月利(lì)润拖累幅度大(dà)幅(fú)扩大6.1个百分点至(zhì)-9.5个(gè)百分点(diǎn)。2022年社保缴(jiǎo)费(fèi)缓缴等(děng)一系列新增降费政策持续改(gǎi)善企业费用(yòng)率，对2022年(nián)全年工(gōng)业企(qǐ)业利润增速构成(chéng)较强支撑，全(quán)年拉动工业企业利润同(tóng)比增(zēng)速6个百分点。但从今(jīn)年开始前期(qī)社保(bǎo)费降费(fèi)的企(qǐ)业开始(shǐ)补缴社保费(fèi)，加之今年未再新增更(gèng)大(dà)力度的(de)降费政(zhèng)策(cè)，从(cóng)同比视角来看费用对于(yú)工(gōng)业企业利润的(de)拖累开(kāi)始显(xiǎn)现。

　　二、营(yíng)收(shōu)：消费短期较快恢复加之投资韧性支撑营(yíng)收增速回升，但高油价仍构(gòu)成(chéng)约束(shù)。

　　3月工业企(qǐ)业营收增速回升2.1pct至(zhì)0.8％。结(jié)构上看，下游消费(fèi)相关行业营(yíng)收增速（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显，抵消了PPI回落对(duì)于名义营收增速(sù)的拖(tuō)累，其中(zhōng)汽车（+11.3pct至12.2％）、家具(jù)（+6.6pct至-9.1％）、计算(suàn)机通信电子设备（高基(jī)数下(xià)仍(réng)改善0.3pct至-6.2％）等(děng)均回升(shēng)明显(xiǎn)，显示递延需求释放以及汽车集中降价等(děng)对于短期消费需(xū)求(qiú)的推动。其次(cì)，煤炭冶金产业(yè)链营收(shōu)增速（名(míng)义+3.9pct至3.8％，实(shí)际+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保交(jiāo)楼政策推动(dòng)地产建安(ān)投资构成支撑，但石油化工(gōng)产业链营(yíng)收增速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％、实(shí)际-1.4pct至-1.2％）却明显回(huí)落，高油价对于(yú)石化产业链相关行业需求持续构(gòu)成抑制。