金(jīn)融(róng)界5月27日消息 近日因为昆明(míng)国(guó)资委的一封声明，让(ràng)城投(tóu)债成为关(guān)注(zhù)的焦点，当前地方债的规模(mó)和地方(fāng)政府的偿债(zhài)能力(lì)已经越(yuè)来越(yuè)被重视。如何如何处置地方债务(wù)？

　　中(zhōng)泰证(zhèng)券首席经济学家李迅雷(léi)发文称(chēng)，地方债包(bāo)括(kuò)地方一般债、专项债和包括城投(tóu)债在内的各种隐形债，其规模究(jiū)竟有多大，尚有争议，但增(zēng)长(zhǎng)迅猛。包括银行、保险、基金等在(zài)内的机构投资者是地方债的主要持有者，他们普遍担心的还(hái)是城投债务、非标(biāo)等地方(fāng)政府隐形债风险。例(lì)如，近期贵州省(shěng)政府发展研究(jiū)中(zhōng)心(xīn)提出(chū)，“化(huà)债工作推进异常艰难，仅(jǐn)依靠自身能(néng)力已无法(fǎ)得到(dào)有效解(jiě)决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在土地财政缩(suō)水(shuǐ)的背(bèi)景(jǐng)下，地方政府的(de)财权(quán)与事权不匹配问题又凸显出来。在我国政(zhèng)府杠杆率水(shuǐ)平并不(bù)算高的前提下(xià)，我国地方政府的杠(gāng)杆率(lǜ)水平确实够(gòu)高了。需要调整(zhěng)中央(yāng)和地方(fāng)之(zhī)间(jiān)债务余额的比例关系。“今后应加大(dà)中(zhōng)央政府的发债规模，为(wèi)地方经(jīng)济减负(fù)。”他(tā)明确指出(chū)。

　　李迅雷认为，在当前中国经济(jì)转型的关键阶段，维护地方政(zhèng)府(fǔ)的信用，防范(fàn)区域性金融(róng)风险显(xiǎn)得尤为重要，故在(zài)城投公(gōng)司(sī)还(hái)没有(yǒu)与政(zhèng)府部门完(wán)全“脱(tuō)钩”之前，城投债的(de)“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给(gěi)予(yǔ)困(kùn)难(nán)省(shěng)份一定的“托底”支持，在政策上大力度支(zhī)持(chí)地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)“化(huà)债”。如帮助地方(fāng)政府(fǔ)（如(rú)城投(tóu)五平方千米和五万平方米谁大 五平方千米是多少亩公司(sī)的借新还旧）降低债务(wù)成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥(qiáo)实(shí)践(jiàn)银行贷款展期），通过政策性银行(xíng)或商业(yè)银行的(de)低(dī)息资金(jīn)来降低债(zhài)务成(chéng)本，让(ràng)债务更加(jiā)容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建议，中央政策上支持(chí)地方政府通过(guò)出让国(guó)有资产来(lái)偿债。他表示这类典(diǎn)型案例为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月(yuè)茅台集团两次(cì)公告无(wú)偿划转上市公司共计(jì)1亿(yì)股股份（合(hé)计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量市值约为(wèi)1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字(zì)来源李迅雷金融与(yǔ)投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处(chù)置地(dì)方债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国(guó)城投有息债(zhài)务54.1万亿(yì)元

　　城投(tóu)平台成为地方债(zhài)务(wù)主要(yào)体(tǐ)现形式(shì)

　　城投(tóu)债是指城(chéng)投企业公开发行(xíng)的公司债(zhài)券和中期(qī)票据(jù)。按照新(xīn)预算法、“43号文”出(chū)台明确城投债与地(dì)方政府信(xìn)用脱(tuō)钩，城投公司(sī)定位由地(dì)方政府投融(róng)资(zī)机构转变为市(shì)场化(huà)运(yùn)营主(zhǔ)体，地方(fāng)政(zhèng)府不再对城投债(zhài)兜底。但实际上市(shì)场(chǎng)仍然把(bǎ)城投(tóu)债看(kàn)作(zuò)由(yóu)地方政府背书的(de)高(gāo)信用等级(jí)债券(quàn)。

　　因此城(chéng)投公(gōng)司(sī)通常都是地(dì)方政府下设的(de)投融资(zī)机构，很难完(wán)全独立成为与政府无关的纯市场化的(de)企业。城投的债务(wù)主要包括(kuò)向银(yín)行借款和发行债券融资这两种方式(shì)，以前一种方式(shì)为主，但后一种债权(quán)融资的规模也不小，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体(tǐ)看，2011年以来(lái)，全(quán)国(guó)城投(tóu)有息债务快速(sù)扩张，每年增速均(jūn)保(bǎo)持在10％以上，到2022年(nián)末，全国城投有息(xī)债(zhài)务为54.1万亿(yì)元，相较2011年(nián)的6.4万(wàn)亿元增长了7倍以(yǐ)上。

城投平台发债余额的增长

图片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城投平(píng)台实际上已经(jīng)成(chéng)为地方(fāng)债务的主要体现形式，规模明显超过(guò)地(dì)方政府的一般债(zhài)和专项债之和。城投(tóu)平台(tái)中(zhōng)，如今，城投平(píng)台的债券(quàn)余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄(qì)今并无违约案(àn)例，说(shuō)明城投债仍属于地方(fāng)政府背(bèi)书的高等(děng)级信用债(zhài)。但是，城投平台的非标(biāo)违(wéi)约情况时有(yǒu)发(fā)生，银行贷款展期(qī)、调整还贷方式的也比较多。

　　地(dì)方政(zhèng)府应(yīng)确保(bǎo)城投(tóu)债按时兑付，不能轻(qīng)易违约

　　当前(qián)市场(chǎng)对(duì)地方政(zhèng)府债务增长和财政收入(rù)增速下降甚至负增长的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的(de)东北(běi)、中西部省(shěng)份(fèn)，城投债的收(shōu)益率普遍高于东部发达省市。2022年13个省土地出让(ràng)金对政(zhèng)府(fǔ)债(zhài)务利息覆(fù)盖程度(dù)不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城投拿地之后(hòu)，捉襟见肘的情况更加明显(xiǎn)。

　　河(hé)南的(de)永煤(méi)债违约之后，对河(hé)南省乃至全国的信(xìn)用债市场都造成负(fù)面冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘(yuán)化。例(lì)如青海、云南和天(tiān)津等近几年融资成本仍(réng)在(zài)上升；黑龙江(jiāng)、贵(guì)州2017-2019年融资成本大幅上升(shēng)，虽然(rán)2020年以来融资成本有所(suǒ)下降，但整体降幅相较全国更小。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃2020年以来城投债加权(quán)平均票面利率降幅也(yě)明(míng)显(xiǎn)不如全(quán)国(guó)。

　　当(dāng)前在(zài)经济复苏不及(jí)预(yù)期(qī)的背(bèi)景下，投资者的风险偏好明显下(xià)降。为此，地方政府应该(gāi)确保城投(tóu)债的按时(shí)兑付。因为违约不仅(jǐn)不(bù)能解决(jué)债务问题，反而会恶化区域信(xìn)用(yòng)环(huán)境，导致地方(fāng)国企融资难、融资(zī)贵(guì)。从未(wèi)来区域经济发展的(de)角度(dù)看，政府(fǔ)部门仍需要持续举债(zhài)来实现(xiàn)经济平稳增长，需(xū)要(yào)保持政(zhèng)府信用，不能(néng)轻(qīng)易违(wéi)约。

　　建议中央大力度支持地(dì)方政府“化债”

　　因(yīn)此，当前迫切需要增强城(chéng)投债权人的持有信心，首先(xiān)要确保城投债不违约，这就(jiù)意味着城(chéng)投公(gōng)司能够具(jù)备低成本(běn)的借新还(hái)旧能(néng)力(lì)。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方债不(bù)兜底(dǐ)，但建议给予困难省份一定(dìng)的(de)“托底”支持，即在(zài)政策上大力度(dù)支持地(dì)方政府“化债”，如(rú)帮助地方政府（如城投(tóu)公司的(de)借新还(hái)旧）降低债(zhài)务成本、拉长债(zhài)务期限（非(fēi)债券类债务展期，如遵义道桥实践银(yín)行贷(dài)款展期），通过政策性银(yín)行或商业银行的低息资金来降(jiàng)低债务成(chéng)本，让债务(wù)更(gèng)加(jiā)容(róng)易滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方政府可(kě)否通过(guò)出让国有(yǒu)资产来(lái)偿债(zhài)方面，也(yě)希望中央(yāng)给予政策上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国资委在对政协十三(sān)届全国(guó)委(wěi)员会第五次会议第00503号提案的答复中(zhōng)表示，将适(shì)时出台制度规(guī)定及操(cāo)作细则，探索(suǒ)国有权益份额(é)规范化退(tuì)出的有效方(fāng)式(shì)和途径，充分(fēn)发挥有限合伙企业(yè)的优势，助(zhù)力国有企业创新发展(zhǎn)。

　　通过出让国有企(qǐ)业股权获得收入偿(cháng)还债(zhài)务，典型(xíng)案例(lì)为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿划转上市公(gōng)司共计1亿股股(gǔ)份（合计占(zhàn)贵州(zhōu)茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时市价(jià)计量市值约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前(qián)中(zhōng)国经(jīng)济转(zhuǎn)型的关(guān)键阶段，维(wéi)护地方(fāng)政府的信用，防范(fàn)区域性金融风险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在城投公司还没有与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍(réng)需(xū)要保(bǎo)持(chí)。

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