5月13日，年内首只央(yāng)企(qǐ)主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申(shēn)请(qǐng)份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例(lì)配售。这则小公告体现(xiàn)出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围(wéi)绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今年一季度，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情(qíng)绪面、估(gū)值方式等问题成为市场关注焦点，中国基(jī)金报采访多位投研人(rén)士，解(jiě)析“中特(tè)估”这些(xiē)焦(jiāo)点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极追(zhuī)捧。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内(nèi)多(duō)只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企(qǐ)主题基金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央(yāng)企现(xiàn)代(dài)能源(yuán)等(děng)ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆上报的央国企(qǐ)基金在排队入(rù)市。

　　这些或成(chéng)为这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在(zài)情(qíng)绪上(shàng)是构成催化(huà)因素的，近期银(yín)行(xíng)股大涨的(de)一个(gè)催化因素就是积极推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题基金的(de)申(shēn)报发行，我(wǒ)认为确实(shí)会成(chéng)为引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资(zī)金面(miàn)、政(zhèng)策(cè)面都(dōu)在向好，下半(bàn)年，中(zhōng)特(tè)估有可能(néng)独领风骚。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资(zī)部基金经(jīng)理杨(yáng)振建(jiàn)就表示，近期密(mì)集(jí)申报的国央企主题(tí)基(jī)金主要涉(shè)及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几(jǐ)大(dà)主题，这样的布局可以更好支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整(zhěng)体平淡，近期多只国央企主题(tí)基(jī)金申报(bào)和发行，行情火热下将为市(shì)场带(dài)来(lái)增(zēng)量资金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振(zhèn)建进一(yī)步表示。

　　此外(wài)，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金积(jī)极布(bù)局央国(guó)企主题(tí)基金，一(yī)方(fāng)面是(shì)因为新一轮深化国企改革(gé)的大(dà)幕将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估(gū)”概念，央国(guó)企上市公司的(de)投资价(jià)值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工(gōng)具以(yǐ)参与到央国企(qǐ)投资。另一(yī)方面是(shì)落实公募基金行(xíng)业高质量发展(zhǎn)的要求，引导(dǎo)更多资金参(cān)与央(yāng)国企(qǐ)改(gǎi)革，更好发挥(huī)公募基金服务资本市场池鱼思故渊的上一句是什么，羁鸟恋旧林池鱼思故渊改革、服务(wù)实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅(shuài)表(biǎo)示，未来央企ETF的发(fā)行将为央企(qǐ)相关标(biāo)的和板块带(dài)来增量资金(jīn)，提升交易活跃(yuè)度，有望成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市(shì)场中(zhōng)变赛(sài)道

　　积极(jí)调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明显，中特估和人工(gōng)智能成为两大(dà)明显的主线，而新能源等前(qián)期热门赛道股冷却，在(zài)此背(bèi)景下，一些基(jī)金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直(zhí)言(yán)，自(zì)己(jǐ)目前重点关注三(sān)大(dà)行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央(yāng)企或地方国资所在(zài)的行业(yè)，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面在今年会(huì)有重大(dà)的向(xiàng)上变(biàn)化的机(jī)会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭(tàn)价格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于(yú)今年市场成交量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的(de)推(tuī)进(jìn)，大概率这些企业会进入一个提质(zhì)增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒(héng)表(biǎo)示(shì)，中特(tè)估是过去5年10年改革(gé)的成果(guǒ)，是非常基本(běn)面的，和他(tā)过去(qù)1至2年(nián)研究投(tóu)资思路也非常吻(wěn)合，为在(zài)下半(bàn)年(nián)抓住这波中特估的投资机会(huì)做(zuò)好了准备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已开始重(zhòng)视中特估(gū)的投资(zī)机会(huì)，判(pàn)断中特估的机会未来三(sān)年分两(liǎng)个阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是(shì)今(jīn)年以数字经济和(hé)“一带一路”的主题普涨性(xìng)机会(huì)为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收(shōu)益率(lǜ)极高的(de)品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来(lái)两年，在(zài)主题性机会(huì)消散以后(hòu)，基于(yú)顶层设计对国央经营(yíng)管理(lǐ)价(jià)值导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年(nián)体现在每(měi)一个央国企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前在挖掘公司经营(yíng)层面可能发生显著正向(xiàng)变化的个(gè)股提前进(jìn)行(xíng)布(bù)局，比(bǐ)如医(yī)药和消费(fèi)等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露出不少基金在行动。国金证券研(yán)究所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年(nián)年报前十大(dà)重仓股股(gǔ)票池中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基金持(chí)有(yǒu)股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念股在偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)的持(chí)仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型基(jī)金2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股(gǔ)的(de)数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金主(zhǔ)动加(jiā)仓(cāng)“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念股的市值占2022年末股票总市值比例，一(yī)季(jì)度超过(guò)30％的偏股(gǔ)主动型基金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估(gū)”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据统计也显示，一季(jì)度主动(dòng)偏股型(xíng)公募基金(jīn)对港股(gǔ)央国企(qǐ)的持股市值比重达到2019年(nián)以来(lái)的新高，港股央国(guó)企(qǐ)持股(gǔ)总市(shì)值占(zhàn)港股持股总市值的(de)比重由(yóu)2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国(guó)央企专门的股票(piào)库

　　可以说(shuō)中国特色(sè)估值体系，正深刻影响基金公司的投研，落实(shí)到(dào)日常的投研(yán)流(liú)程和实践(jiàn)之中，不少基金公司(sī)在(zài)加大投研力量，更有(yǒu)专门(mén)构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层(céng)设计(jì)改变(biàn)研究员过去对国央企的固(gù)定思维，需要实地考(kǎo)察国央企，并(bìng)且需要利用当前国(guó)央(yāng)企愿意交流(liú)的契机，多花精力去(qù)进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研(yán)究员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行业的所有国(guó)央企构建专门的股票(piào)库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察其实地(dì)调研的的成(chéng)果，了(le)解(jiě)国央企经营思(sī)路(lù)和(hé)财务(wù)导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识”上的重(zhòng)视(shì)。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有了更(gèng)深刻的(de)认识：首(shǒu)先要认(rèn)识市(shì)场体(tǐ)制机制、行(xíng)业产业结(jié)构、主体持续发展能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中国(guó)元素和(hé)发展阶段(duàn)特征(zhēng)，池鱼思故渊的上一句是什么，羁鸟恋旧林池鱼思故渊“中特估”应该是在此基础(chǔ)上构建的具有时代特征(zhēng)和中国特色、符合国(guó)家战略导向(xiàng)的估值体系，而不(bù)是简单(dān)套用(yòng)国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一(yī)种新的提法，但(dàn)是这个概念所涉及到(dào)的行(xíng)业和公(gōng)司，一直(zhí)在发生的变化(huà)。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家基金一直(zhí)非常关注(zhù)传统产(chǎn)业的变化(huà)，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融(róng)、建筑等多个领域(yù)，因此也(yě)是一定能够抓住中特(tè)估这波行情的机(jī)会的。同(tóng)时(shí)，随着(zhe)时局(jú)的变化，也在增加相关(guān)行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基(jī)金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春表示，积极践行中国特(tè)色的估值体(tǐ)系是资本(běn)市场使命，投资(zī)者需要(yào)学习(xí)领会(huì)并针对原有的(de)估(gū)值体系(xì)进行(xíng)改(gǎi)造，以适应现(xiàn)实的需要(yào)。明确(què)该体(tǐ)系的框架是第一位的工作(zuò)，合理设置指标(biāo)也非常重要(yào)，投资者的认可和(hé)实施是最终该体系能否(fǒu)具备长期价(jià)值的基础。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估值是(shì)很大的认(rèn)知误(wù)区，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国(guó)民经济(jì)的(de)支(zhī)柱(zhù)，国企央企发(fā)展要(yào)符合国家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而(ér)这些都(dōu)应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引发(fā)市场关注。

　　多(duō)数受访的(de)基金经理认为(wèi)，对(duì)于国央企的估值方(fāng)式要(yào)充分体现企(qǐ)业的(de)社会价值(zhí)与国家战略价值，目前已经形(xíng)成(chéng)了初(chū)步的(de)企业社会价(jià)值评价(jià)体系。

　　“如何定价(jià)国有(yǒu)企业(yè)承担社会价值、符合国(guó)家战略发展(zhǎn)的(de)价值？首(shǒu)要任务就构建(jiàn)中国特(tè)色(sè)的价值评价体(tǐ)系，改变从以私人股东权益出发(fā)，现金(jīn)流(liú)折现为主要方(fāng)法的单一价值估值体系，转向社会整体(tǐ)价值(zhí)观念(niàn)、纳入中国特(tè)色的ESG评价体(tǐ)系(xì)，充(chōng)分体现企(qǐ)业的(de)社会(huì)价值(zhí)与国(guó)家战略价值(zhí)。”博时基(jī)金指数与量化投(tóu)资部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年(nián)来国资委(wěi)指导国内团队对于中国特色ESG披露(lù)与评价体系不断探索(suǒ)，结合国际通用规则，目前(qián)已经形(xíng)成了初步的企(qǐ)业社会(huì)价值评(píng)价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环(huán)境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基(jī)金经理(lǐ)王(wáng)帅也认为，“中特估”应该(gāi)是(shì)注重企业价值的可持续估(gū)值，要重视股(gǔ)东、员工和社(shè)会责任等(děng)要素对(duì)企业稳(wěn)健(jiàn)成长的重大意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增(zēng)长的盈(yíng)利、科技创(chuàng)新对提(tí)升企业内(nèi)在价值的(de)积(jī)极作用，这样(yàng)有利(lì)于提高估值定价模型的科(kē)学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建等实(shí)务(wù)工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标(biāo)可(kě)以使(shǐ)用(yòng)，包括净资(zī)产收益率、营业现金比率、资产负债率(lǜ)、研发经费投入强度等(děng)等(děng)。”王(wáng)帅(shuài)也表示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融精选(xuǎn)基金(jīn)经理李(lǐ)欣(xīn)更细致分析(xī)在估值(zhí)思维、估值(zhí)结论、估值判断上有变化，尤(yóu)其是估值的方法和指标(biāo)上，他认为其(qí)包括产业链上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上(shàng)的研究(jiū)，强调政策优(yōu)惠(huì)、产业发展、市(shì)场竞争力和可持续发展等(děng)各种因素与(yǔ)企业价(jià)值的关(guān)系。这些因素在对估值结(jié)论和判(pàn)断(duàn)的影(yǐng)响上(shàng)，也使(shǐ)得中(zhōng)国特(tè)色的(de)估(gū)值体系(xì)与传统的估(gū)值体(tǐ)系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的(de)变(biàn)化，还(hái)有估(gū)值结论和估(gū)值(zhí)判断的变化，都是为了更好地适(shì)应中国的市场和经济特点，提供(gōng)更精准、更合(hé)理的企业(yè)估(gū)值信息。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金(jīn)合信基(jī)金首席经济学家魏凤春直言，这需要在(zài)实践(jiàn)中(zhōng)进(jìn)行探索，目(mù)前(qián)尚没有公认的指标可以使(shǐ)用(yòng)。

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