王剑，CFA

　　每次(cì)银行股跌至过度低估时，股息率相应(yīng)提升，会吸(xī)引绝对收(shōu)益(yì)资金买入(rù)，股价也逐步完成筑底。

　　近期(qī)，银行(xíng)股已上涨半年，又(yòu)一次因绝(jué)对(duì)收益资金追逐高股息(xī)而上涨。

　　但事实上，银行业经营层(céng)面，也已(yǐ)经悄然(rán)发生一些向好的变(biàn)化。

　　主要(yào)结论

　　01

　　银行

　　启(qǐ)动(dòng)之谜

　　如(rú)果大家觉(jué)得银行股(gǔ)是这(zhè)几(jǐ)天才开始上涨，那么就大(dà)错(cuò)特(tè)错了。事实是：

　　银行(xíng)股自(zì)2022年10月底(dǐ)见(jiàn)底之(zhī)后(hòu)，已经持续上涨了足足半年(nián)时间(jiān)了(le)……

　　这段时间的(de)银行股涨(zhǎng)幅达到27％，其中部分银(yín)行股涨幅甚至达到50％以(yǐ)上，非(fēi)常可观。当然，中间(jiān)也不是一帆风(fēng)顺，2022年10月(yuè)银行股快速下跌后，迅速(sù)反弹。过完2023年春(chūn)节(jié)后(hòu)，却冲(chōng)高回落(luò)，调整了近两个月(yuè)时间，跌幅不大，不到10％。然(rán)后于3月底开始上涨，近期(qī)加速上涨。

　　这种事情并(bìng)不是第一(yī)次发生。过去(qù)银行股的大行情，都(dōu)是在悄无声息(xī)中(zhōng)默(mò)默上涨的，因为银(yín)行股平时关(guān)注度并不高。等(děng)到因几(jǐ)根(gēn)大线性而吸引大家(jiā)来关注时，已经涨幅不小了。

　　上一次类似的事(shì)情是2014年(nián)。或许经历过的人都能(néng)记得，2014年11月，因为一次(cì)比较意外的“双降”（降息、降(jiàng)准），金融(róng)股拔地而起。但在此之前(qián)，银行指标大约在(zài)3月见底，然(rán)后不声不响地开始回升，到11月时，8个月左右(yòu)时间，涨幅22％。

　　其他几次银行股(gǔ)见底(dǐ)，也(yě)有(yǒu)类似(shì)的情况：没有明确利好，没有明确新(xīn)闻(wén)，银行股却自己(jǐ)慢慢从底部爬(pá)起来了。

　　是谁先(xiān)知先觉？

　　为行情归因并不(bù)容易，因为(wèi)很难(nán)验证。如(rú)果确实没有实质性(xìng)利好，那(nà)么(me)只能从资金面去猜测(cè)：可能是估值便(biàn)宜到很多资金愿意出手了。由于银行盈利能力非常稳定(dìng)，估(gū)值(zhí)低往往意(yì)味着股息率高。因为(wèi)：

　　ROE稳(wěn)定，分红(hóng)率稳定(dìng)，PB越低则股息率(lǜ)越高。

　　而若(ruò)PB低至一定水平时，股息率(lǜ)就会非常诱人。比如近年来(lái)，大行的ROE在10％以上(shàng)，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍以下(xià)，那么计算(suàn)出来的股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比(bǐ)一只票息率6.6％的可转债。如果盈利能(néng)力保持，则后续每年收取6.6％的(de)“利(lì)息”，如果股价上涨，还能享受资本(běn)利得。当然，如果股价再跌，或盈利(lì)能力（ROE）、分红率(lǜ)下(xià)降(jiàng)，则会遭(zāo)受损(sǔn)失。但由于ROE已在底部(bù)，近期很难再(zài)降了。因(yīn)此(cǐ)，这(zhè)就非常像一张可转债，其(qí)市价下(xià)跌时，会有个估值下(xià)限(xiàn)，即“债券价(jià)值”。

　　于是，其投资价(jià)值(zhí)就出来了。如(rú)果这(zhè)张“可(kě)转债”的票息率高到一定程度，显著高过一些资金的(de)成(chéng)本(běn)，那么这些(xiē)资(zī)金自然(rán)愿意(yì)参与。

　　这样，银行股就(jiù)形成(chéng)一个隐(yǐn)形的“估值底”，当估值低(dī)至(zhì)一(yī)定水平时，股(gǔ)息率诱人，就会有人参与。

　　当然，这(zhè)个估值底在某些情况下(xià)会被打(dǎ)破(pò)，即因(yīn)为一些负面因素的存在，导致市场先生(shēng)觉(jué)得银行股(gǔ)的估值或(huò)盈利能(néng)力还将下行(xíng)。

社会使命用英语怎么说，使命用英语怎么说　　02

　　谁在买

　　谁(shuí)在卖(mài)

　　因此，银行(xíng)股那种悄(qiāo)无声(shēng)息的底部(bù)，可能并没有什么实质利好，就(jiù)是有些看中股息率的资金默默买入，把底部(bù)给买(mǎi)出来了。

　　这是(shì)些什(shén)么样的资金呢？

　　首先可以排除(chú)的就是以股票型公募基金为代(dài)表的(de)机构投资者。因为他们(men)的(de)考核要求是相对收益，因此在大多数时(shí)候，他(tā)们不会因为股息率诱人而买入，他们的任务是战(zhàn)胜自己基(jī)金(jīn)的基准，或者战胜可(kě)比(bǐ)基金同仁。所以，即使(shǐ)股(gǔ)息率高，他们也很(hěn)难做出(chū)赚取股息率的决策，这不是他们的考核(hé)目标(biāo)。

　　因此，银行股从底部开始悄悄上涨的这段时间(jiān)，公(gōng)募(mù)基(jī)金(jīn)参与很低，这次也不例外。

　　从(cóng)数据上也可验证(zhèng)：从(cóng)33家银(yín)行股2022年底基金(jīn)持仓(cāng)比重(zhòng)来(lái)看，比重越低，期间(jiān)（过去半年，后同）涨幅越大，比(bǐ)重(zhòng)越高则(zé)涨幅越小。

　　除了公募基金(jīn)，其他类(lèi)似考(kǎo)核的机构投资者也是(shì)类似。

　　从数据上看(kàn)，我们确实(shí)看到，2023年第一季(jì)度较上年末(mò)，大部分A股银(yín)行股的基金持仓比例是(shì)下(xià)降(jiàng)的，有些个股甚(shèn)至降幅(fú)不小。

　　（一季(jì)度基金持股(gǔ)比重降(jiàng)幅；单位：个百分点；来(lái)源：WIND）

　　回顾第一季度，银行指数走了(le)个(gè)过山车，先(xiān)是上涨，然(rán)后春节(jié)后(hòu)下跌（这段时间刚好是人工(gōng)智能概念股大(dà)涨，因(yīn)此机构(gòu)投资者有可(kě)能是(shì)卖(mài)出银(yín)行等股票，换仓至计算(suàn)机股票）。到(dào)了4月(yuè)初，人工(gōng)智能(néng)等(děng)板块行情回落后(hòu)，银(yín)行(xíng)股重(zhòng)拾升势，且涨(zhǎng)幅加速。春节(jié)后(hòu)的这段(duàn)时间，银行股刚好和人工智能走出(chū)了(le)一个完美(měi)的“对称”走(zǒu)势。

　　而其(qí)他投(tóu)资(zī)者，比如(rú)个(gè)人、外(wài)资、自营、保险、资(zī)管等(děng)，则(zé)可能是买入的。因为这些资金不考核相对收益(yì)，更多(duō)的是追求绝对(duì)收(shōu)益，因此(cǐ)有(yǒu)可能(néng)是高股息(xī)股(gǔ)票的青睐者。

　　而决定他们买入(rù)的因素中(zhōng)，资金(jīn)成(chéng)本应该(gāi)是(shì)个重要因(yīn)素。目(mù)前，我国近期市场利率较低、资(zī)金充沛，其(qí)他可替代的投资机会较少，因此股息率(lǜ)显(xiǎn)得诱人。同时，美(měi)国加息(xī)接近尾声，他们(men)的资(zī)金成(chéng)本也有望下行，我国高股息股票也有吸(xī)引(yǐn)力。

　　然后我们通过数据来加以验证。

　　从(cóng)2023年一季度情况来看(kàn)，外资(zī)确实在(zài)买入(rù)大行，并且数量还(hái)不(bù)少。不过保(bǎo)险资金却是有进有(yǒu)出，这一(yī)点有点与(yǔ)我们预期不符(fú)。基金(jīn)主要在卖出。此外，还有(yǒu)些一般(bān)法人、其他投资者(zhě)在买入。

　　（一季(jì)度(dù)各类投资者持股变化数；单位：亿(yì)股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体(tǐ)而言(yán)，结论大致(zhì)成立，即：在银行股估值极低(dī)的时候，追求(qiú)绝对收益的资金买入了高股(gǔ)息率的个股(gǔ)。

　　从散点图(tú)上也可(kě)以清晰看到(dào)这(zhè)一点：

　　因(yīn)此，这次(cì)行情，和历史上很多次银(yín)行底部启动一样，很可(kě)能(néng)是青睐高股息率的资金(jīn)，买(mǎi)入低估值(zhí)、高股息(xī)率的银行股。而他们的(de)口味与(yǔ)公募基金(jīn)刚好(hǎo)是(shì)相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄(qiāo)悄(qiāo)

　　起变化

　　以上分析，说(shuō)明了过(guò)去半年(nián)的银行股行情(qíng)，是追求绝对收益的资金，买入了高股息(xī)率的银(yín)行(xíng)股(gǔ)。眼下，很多银行股股息(xī社会使命用英语怎么说，使命用英语怎么说)率(lǜ)依然较高，而(ér)资金面依然(rán)宽松(sōng)，那么这(zhè)些高股息率股票对绝对收(shōu)益资金(jīn)依然是有(yǒu)吸引力的。

　　那(nà)么在银行业的(de)经营层面(miàn)，有(yǒu)没有(yǒu)实质变化呢？

　　我们在3月(yuè)曾经(jīng)提出，过去三年期(qī)间的(de)一些特(tè)殊政策，已经出现调整的(de)迹象，银行(xíng)业将要进入新的均衡格局(jú)。比如，在普惠小微领域，过去(qù)几(jǐ)年大行承(chéng)担了一些监(jiān)管要求(qiú)，每年普惠小(xiǎo)微信贷(dài)的(de)增长非常快，投(tóu)放利(lì)率很低，这对小微金融市场(chǎng)格(gé)局造(zào)成了(le)较大影响，尤其(qí)是对一(yī)些原来从事小(xiǎo)微(wēi)业务的中小银行造成压力(lì)。

　　【深度】大小行小微金融逐(zhú)步(bù)达到新均衡

　　而在4月(yuè)27日(rì)，银保监会办公厅(tīng)社会使命用英语怎么说，使命用英语怎么说发布《关于(yú)2023年加力提(tí)升小微企业(yè)金融服务质量的(de)通知》（银(yín)保监(jiān)办发(fā)〔2023〕42号），对工作要求有了一(yī)些调整。比如，不(bù)再(zài)提“两增”（指单户授(shòu)信总额1000万元(yuán)以下(xià)小微企业贷款同比增速不低于(yú)各项贷款(kuǎn)同比(bǐ)增速，有贷款余(yú)额的户数不低于上年同(tóng)期水平）要求，不再刚性(xìng)要求降低小微(wēi)信(xìn)贷(dài)利率，而是要求“合理(lǐ)确定贷款(kuǎn)利率”，不再提(tí)“应(yīng)延尽延”。

　　除了小(xiǎo)微金融(róng)领域，其他方面(miàn)的工作(zuò)要求(qiú)也陆续(xù)从过去三年的阶段性(xìng)政策，慢慢回(huí)归至常态化。

　　而银行业这几(jǐ)年由于净息差(chà)显著回落，盈利能力也渐渐接近合理利润底线。因(yīn)为(wèi)银行(xíng)业需要(yào)留存(cún)一定的利(lì)润用于补充资(zī)本，进(jìn)而支持(chí)下一期的(de)信贷(dài)投放，因此利(lì)润(rùn)并不是越低(dī)越(yuè)好，需要(yào)维(wéi)持一(yī)个合理利润。而目(mù)前盈利能(néng)力已(yǐ)经(jīng)接近这一(yī)底(dǐ)线，所以政策(cè)也会(huì)相应调整(zhěng)了(le)。

　　【随(suí)笔】什么是银行的合理利润(rùn)和合理息差(chà)

　　可见，行业(yè)的一些情(qíng)况(kuàng)已经悄悄(qiāo)发(fā)生变化了。

　　那(nà)么，有(yǒu)没有一种可能：那些买入高股息股(gǔ)票(piào)的(de)投(tóu)资者中，真有些先知先觉(jué)者，已经嗅到了不(bù)一(yī)样的(de)味道？

　　本文为(wèi)金(jīn)融(róng)业(yè)研究方法(fǎ)探讨。本文不是证券研究报告，不构(gòu)成任何投资建议，涉及个股(gǔ)也(yě)仅为举(jǔ)例或(huò)陈述事实之用，不代(dài)表我们对他们的证(zhèng)券或产(chǎn)品(pǐn)的推荐。具体投资建议请参考我(wǒ)们的研究报告。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 社会使命用英语怎么说，使命用英语怎么说